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汪涛丨中美贸易战:摩擦开始升级?

发表于 2018-06-20    来源于:汪涛

美国宣布加征25%关税的中国产品清单,中国立即出台对等反制措施


美国贸易办公室公布了加征25%关税的中国产品清单、总规模约为500亿,其中340亿美元产品(主要包括机械器具和电气设备等)自201876日起加征关税,并在未来1-2个月对其余160亿美元产品(主要包括集成电路等)的加征关税清单征求公众意见。中国立刻公布了对等反制措施,决定对同等规模的美国产品加征关税(清单一主要包括大豆和汽车,76日生效;清单二主要是能源和化工产品)。此外,中国还宣布双方此前磋商达成的所有经贸成果将同时失效,我们认为这主要指中国计划增加自美进口。


下一步如何发展?可能继续升级


接下来有三个值得关注的日期和事件:1630日,美国财政部计划出台对中国在美投资的制裁措施;276日,中美互征关税措施开始生效;3)未来美国有可能额外对1000亿美元中国产品加征关税,中国可能进行相应反制措施。理论上讲,如果中国很快做出更多妥协和调整满足美方要求,76日之前美方可能会降低加征关税的产品规模;不过这种情况的可能性极低。即便中方同意大幅调整国内政策,这也需要较长时间;而且美方的要求苛刻且多变。瑞银美国团队认为美国额外对1000亿美元中国产品加征关税的可能性很低,但风险犹存。


目前难以预测未来中美经贸磋商的路径


76日中美双方的加征关税措施生效之后一段时间,如果美国企业和消费者受到的负面影响十分显著,美国政府认为301调查相关的部分关税必要性不高或至少无需再进一步升级,中美双边经贸磋商可能会取得明显进展。但是,考虑到中美在部分核心问题上存在明显分歧,而且美方贸易政策似乎并没有清晰单一的诉求;因此在目前的阶段,较难准确预测中美经贸磋商取得重要进展的时点和相关触发条件。


初步宏观影响比较有限,但不确定性上升或拖累经济活动


我们估计,美国对中国500亿美元出口产品加征25%关税的第一轮影响会拖累中国实际GDP增速0.1个百分点。如果美国额外对1000亿美元中国产品加征关税、且美国与其他经济体的贸易争端升级,则对GDP的整体拖累在第一年可能达0.3-0.5个百分点。此外,中国提高美国大豆和其他农产品的进口关税可能推高国内CPI 0.1-0.2个百分点。对企业活动和投资而言,最大的拖累因素可能是贸易争端带来的不确定性,这可能会导致企业延迟投资或转变在华投资策略。


国内政策可能微调以抵消外部冲击


4月政治局会议释放的政策信号,政府可能会微调放松国内政策、包括放松目前偏紧的信贷政策,从而支持内需、对冲外需疲弱的拖累。可能的政策调整包括放松对PPP和相关基建支出的约束以及放松货币信贷条件等。央行可能进一步降准,今年规模可能至多达200个基点。我们维持2018年全年6.6%GDP增速预测,不过目前预测可能面临一定下行风险。


最新进展


615日,美国贸易办公室公布了加征25%关税的中国产品清单、规模约为500亿。该清单分为两部分,第一部分包括818种价值340亿美元的中国产品,这是在此前4月份美国公布的原始清单(包括了1333种产品)中筛选出来的,关税加征自76日开始生效。清单一主要包括机械器具、电气设备、医疗设备、汽车和飞机配件,依然不包括手机和电脑(与4月清单一样),而且剔除了4月清单中的电视、空调、铝等产品(图1)。第二部分关税清单包括新增的284种价值160亿美元的中国产品,将在未来1-2个月征求公众意见反馈。清单二主要包括集成电路,以及用于制造半导体和集成电路的机器及装置(图1),这些产品可能被美国贸易办公室认为受益于中国产业政策(如中国制造2025”等)。


在此不久,中国商务部指责美方执意采取违反世界贸易组织相关规则、挑起贸易战的行为,并宣布对原产于美国的同等规模产品(340亿美元)额外征收25%的关税,征税措施同样于76日生效。该部分清单(清单一)主要包括大豆(140亿美元)、谷物和棉花等农产品,以及汽车(120亿美元)和水产品,大部分产品都与此前4月中国公布的原始清单一致。同时,中方还拟对自美国进口的160亿美元产品加征25%的关税(清单二),主要包括化工产品、医疗器械和能源产品,最终生效时间取决于美国第二份清单生效时间。值得注意的是,新清单中剔除了原始清单中的飞机进口。


此外,中方还宣布双方此前磋商达成的所有经贸成果将同时失效。我们认为这主要是指此前中国计划增加自美进口,而开放国内市场等其他政策可能依然有效(图3)。换言之,我们认为在71日降低汽车和消费品关税的政策依然有效,不过76日起在中方清单上的美国汽车等产品将被额外征收25%的关税。对外资开放汽车和金融服务等领域的政策也将依然有效,然而如果未来几个月美国出台对中国在美投资的制裁措施,美国企业的市场准入和投资可能也会受到影响。


未来如何发展?


未来有几个值得关注的日期和事件:


  630日:美国财政部计划出台对中国在美投资的制裁措施,中国可能出台对等反制措施

  76日:美国对340亿美元中国产品(清单一)加征25%关税的政策开始生效,中方的清单一也将同时生效

  未来30-60天,美国将对160亿美元中国产品加征25%关税的清单二征求公众意见并确定终稿

  美国有可能额外对1000亿美元中国产品加征关税,中国可能采取更多非关税的反制措施


瑞银美国团队认为美国对500亿中国产品征收关税的政策很可能如期实施,但将征税规模再提高1000亿美元的可能性很小,不过风险犹存。我们认为美国限制中国在美投资和中国对应的反制措施可能会逐步展开。如果美国将加征关税的产品规模再提高1000亿美元,考虑到中方再进一步扩大对美国产品加征关税规模的空间有限,我们认为中国的反制措施可能扩大到非关税领域。


可能有什么变数?


理论上讲,如果中国很快做出更多妥协和调整满足美方要求,76日之前美方可能会降低加征关税的产品规模。但考虑到美方要求十分苛刻且多变,我们认为这种情况的可能性极低。虽然市场关注点一般都集中在美中贸易逆差、中国增加自美进口等方面,但贸易逆差并非是美国偏鹰派的贸易政策背后唯一的考量。从美国301调查的措辞以及最近美国与欧盟和日本发布的共同声明来看,美国还期望中国的国内政策和产业政策(包括中国制造2025”)、技术转让、知识产权保护、国企及诸多非市场行为等方面发生重大变化和调整。


虽然中国最近已加快开放国内市场,并且出台了保护知识产权、放松技术转让要求等政策(图3),但短短几周内再将政策调整到满足美方苛刻要求并不太可能也不可行,尤其是考虑到美方要求可能变化无常。


76日中美双方的加征关税措施生效之后一段时间,如果美国企业和消费者受到的负面影响十分显著,美国政府认为301调查相关的部分关税必要性不高,中美双边经贸磋商可能会取得明显进展。但是,在目前的阶段预测这种情况何时会发生以及发生的触发条件都非常困难。


可能有哪些影响?


宏观影响较为有限。如此前所述,我们估计美国对中国500亿美元出口产品额外征收25%关税的第一轮影响会导致中国2018年实际GDP增速下降0.1个百分点。这里假设贸易商将增加的关税全部传导至消费者,且出口产品需求的价格弹性是-1。鉴于中国也会对美国产品加征关税,再考虑可能存在的第二轮影响,贸易战对经济的拖累可能会更大一些。


但是,如果美国将加征关税的中国产品总规模提高至1500亿美元,且如果美国与全球其他经济体的贸易争端升级、波及范围从此前的钢铁和铝扩大到汽车等更大规模的产品类别,则在全球贸易整体走弱对中国GDP和出口增长的拖累在第一年可能达0.3-0.5个百分点。


中国对美国农产品提高关税可能会推高国内CPI通胀。鉴于中国大豆消费的进口比例高达85%以上,而美国占中国大豆进口的35%以上,如果中国对美国大豆加征25%的关税推动国内大豆均价上涨10%我们估计这将推高国内CPI 0.1-0.2个百分点。


贸易争端的长期影响及对部分行业和公司的影响可能更大。虽然我们认为对GDP增长的拖累较为有限,但面临额外关税的行业和企业所受影响显然更大。此外,中美贸易战跨度可能超过一年,双方可能出台多轮贸易措施和经历多轮谈判达成协议。贸易摩擦前景和进展的不断变化意味着企业面临较大的不确定性。这可能导致全球供应链上的消费者和供应商的分散化和替代性上升,部分企业的投资决策也可能延迟或转变。


中国可能放松政策提振内需。4月政治局会议释放的政策信号,如果贸易战或其他外部冲击大幅拖累中国出口,政府可能会微调放松国内政策、包括目前的信贷偏紧措施(主要是影子信贷和资管产品相关),以提振内需。这可能包括:未来几个月对PPP和基建支出的约束有所放松(过去几个月基建投资大幅减速);资管新规的实施细节可能微调,从而确保信贷稳定增长;央行通过公开市场操作或降准增加流动性投放,放松货币信贷条件。我们依然认为今年央行可能继续降准,规模可能至多达200个基点,下一次降准的时点可能就在未来几个月。


我们依然认为中国不会使用人民币汇率作为应对贸易摩擦的武器,但出口走弱、经常账户顺差收窄意味着人民币将面临贬值压力。我们认为中国也不会通过抛售美债来报复美国贸易政策,考虑到中国是美国国债的最大持有者、且抛售美债对其收益率的影响较为短暂。


我们维持中国全年GDP增长6.6%2019年增长6.4%的预测不变,不过目前可能面临下行风险。