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李湛:金融严监管节奏微调 市场风险偏好提升 债券市场下跌

发表于 2018-07-22    来源于:李湛

——7.20监管文件的点评


中山证券首席经济学家、中国首席经济学家论坛理事   李湛博士

中山证券研究员    方鹏飞博士


摘要:720日人民银行、银保监会和证监会密集发文,股票市场和债券市场均出现大幅调整。监管文件具有如下共同特征。一是以资管新规精神为指导,金融严监管导向不变。二是移除市场和监管不确定性。三是监管在尊重市场实际的基础上进行微调。四是监管节奏不一刀切,更趋灵活。整体来看,监管文件表明金融严监管节奏微调,提升了市场风险偏好,导致了720日当天“股市大涨、债市大跌”的市场走势。就市场后续而言,受风险事件频发影响大幅上行的低等级信用债收益率有可能出现下行,而市场风险偏好的提升则将对利率债和高等级信用债收益率形成上行压力。


一、监管密集发文,市场大幅调整


720日,监管层密集发文,股票市场和债券市场均出现大幅调整。人民银行发布《关于进一步明确规范金融机构资产管理业务指导意见有关事项的通知》,银保监会发布《商业银行理财业务监督管理办法(征求意见稿)》,证监会发布《证券期货经营机构私募资产管理业务管理办法(征求意见稿)》及其配套细则。在720日下午,市场上出现上述三个监管文件的传闻,受此影响,股票市场扭转上午的跌势出现大幅反弹,其中金融板块、权重板块领涨;债券市场大幅下跌,10年前国债期货跌幅达0.7%,跌幅巨大。


从人民银行、银保监会和证监会出台的三个文件(以下简称7.20监管文件)来看,它们具有如下共同特征。一是以资管新规精神为指导,金融严监管导向不变。资管新规是由深改组会议通过,文件规格非常高,7.20监管文件属于资管新规的配套或解释文件,反映和体现了资管新规确立的监管导向。二是移除市场和监管不确定性。资管新规由于是纲领性文件,其表述不可能太细致,存在监管不确定性,由此又引发市场不确定性。7.20监管文件很大程度上移除了这些不确定性。例如,资管新规并未明确禁止公募资管产品投资非标,央行文件进一步明确可以投资,移除了银行理财能否对接非标债权的不确定性。三是监管在尊重市场实际的基础上进行微调。央行文件规定部分定期开放式资管产品可用摊余成本法计量,该规定尊重了银行理财市场的发展实际,缓解了银行理财的转型压力,意味着过渡期内,作为银行理财的主力产品,预期收益型理财模式在受到一定限制的前提下仍能持续。四是监管节奏不一刀切,更趋灵活。央行文件指出,过渡期内,由金融机构按照自主有序方式确定整改计划,经金融监管部门确认后执行。银保监会文件指出,在过渡期安排方面,与“资管新规”保持一致,要求银行结合自身实际情况,按照自主有序方式制定本行理财业务整改计划。证监会文件允许存量产品滚动续作,且不统一限定整改进度,允许机构结合自身情况有序规范,逐步消化。


二、金融严监管节奏微调,市场风险偏好提升,债券市场下跌


720日当天的市场走势“股市大涨、债市大跌”已经反映了7.20监管文件的影响。应该说,今年以来“股市大跌、债市大涨”的市场走势并不意味着实体经济不好,从各项经济数据来看,实体经济走势良好,“股市大跌、债市大涨”的市场走势更多反映了金融严监管力度过猛、节奏把握不佳导致可能引发风险的市场预期。


相当程度上,近两个月来金融数据如社融增量、M2等走势不佳正是金融严监管力度过猛、节奏把握不佳导致的结果。以银行理财、资管产品为代表的影子银行确实存在各种市场乱象需要清理整顿,但影子银行也确实为中小企业、民营企业、城投类平台等实体经济提供了大量融资,一刀切的砍掉影子银行(如委托贷款、信托贷款规模快速下降)的监管方式并不可取,反而会导致“处置风险”的风险出现。7.20监管文件的出台表明监管层已经意识到上述问题,金融严监管节奏微调打消了市场疑虑,提高了市场风险偏好,导致股票市场大涨、债券市场大跌。就市场后续而言,受风险事件频发影响大幅上行的低等级信用债收益率有可能出现下行,而市场风险偏好的提升则将对利率债和高等级信用债收益率形成上行压力。