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潘向东:美联储考虑设置SRF,解决降息技术问题

发表于 2019-07-15    来源于:潘向东

|潘向东、刘娟秀、邢曙光、钟奕昕

 

正文


1、美联储考虑设置SRF,解决降息技术问题


北京时间2019710日晚间,美联储主席Jerome Powell出席众议院金融委员会就美国半年度货币政策报告作证词陈述。Powell在发言中对美国经济状况的评估与6FOMC会议的基调大体一致。2019年上半年,美国经济表现尚可,劳动力市场依然健康;尽管第一季度消费者支出增长疲弱,但最新数据显示消费支出已经反弹,正以稳健的步伐增长;企业投资增长似乎明显放缓,企业固定投资增速放缓可能反映出人们对贸易紧张局势和全球经济增长放缓的担忧;通胀一直低于美联储2%的对称目标,贸易紧张局势和对全球增长的担忧等因素,一直在打压经济活动和经济前景。Powell表示,美联储的基本预期是,美国经济增长将保持稳健,劳动力市场将保持强劲,并且随着时间的推移,通货膨胀率将回升至2%的目标,但近几个月来,经济前景的不确定性有所增加。

 

在今年1月、3月和5月的FOMC议息会议上,美联储均表示将对货币政策调整保持耐心(patient,以实现就业最大化和物价稳定的目标。但在6FOMC议息会议上美联储表示,鉴于经济前景的不确定性增加,通胀压力减弱,将密切关注即将发布的信息对经济前景的影响,并将采取适当行动(act as appropriate维持经济增长。对于美联储表态的转变,Powell提到,主要是由于自5月会议以来,贸易局势和全球经济放缓对美国经济增长造成的逆流(crosscurrents再次出现,而这些不确定性将继续令美国经济承压。贸易方面的进展明显具有更大的不确定性,来自商业和农业的报告都显现出对贸易局势的担忧加剧;世界各地公布的经济增长指标总体上令人失望,全球经济增长动能放缓将影响美国经济增长。

 

从讲稿中可以看出,超预期的非农数据并未让美联储货币政策转向,美国经济的“逆流”也将继续存在,因此市场将Powell的发言解读为释放鸽派信号。根据CME FedWatch显示,市场预期美联储7月降息25BP及以上的概率为100%;降息50BP的概率升至20.4%,远高于非农报告公布后的5%

 

7月美联储大概率降息,但是如何降息存在一个技术性问题。次贷危机之前,由于商业银行较少的存款准备金以及联邦基金市场规模有限,美联储可以通过公开市场操作来降息。当前的下限系统,加息容易,但由于缺乏对利率目标上限的控制,无法像欧洲央行一样通过下调利率走廊上限来降息。虽然美联储拥有贴现窗口(Discount Window),这相当于中国的常备借贷便利(Standing Lending FacilitySLF)、欧洲的边际贷款便利(Marginal Lending Facility),理论上可以作为联邦基金利率目标上限,但是由于污名效应(stigma effect),金融机构不轻易利用贴现窗口从美联储获得资金,因此,贴现利率并不是有效的利率走廊上限。另外,公开市场操作繁琐、成本较高,而且当前商业银行具有较高准备金,美联储能否通过公开市场操作来调控利率也是一个问题,美联储需要额外的再贷款工具利率来作为利率走廊上限,以此来加强对联邦基金利率目标上限的控制。

北京时间711日凌晨,美联储公布6FOMC会议纪要,纪要中对常备回购便利(Standing Repurchase FacilitySRF)做出讨论。常备回购便利是指,允许金融机构以固定利率通过与美联储的回购交易获得临时流动性,回购交易涉及其持有的符合公开市场操作条件的证券。这种融资工具可以为联邦基金利率和其他货币市场利率的异常飙升提供支撑,还可能激励银行将流动性资产组合的构成从准备金转向高质量证券。

 

与会者就SRF的参数设置做出了相关讨论。在固定利率的设定方面,许多与会者表示,需要权衡设定的利率相对于其他货币市场利率的水平。一方面,设定略高于(narrow spread)货币市场利率可能会提供更好的利率控制,也可以有助于避免设置远高于货币市场利率水平而导致污名效应。另一方面,将利率设定在接近货币市场利率的水平,可能会导致美联储日常进行大量的操作,这可能被视为货币市场中私人实体活动的去中介化。对于符合条件的交易对手,许多参与者指出,只允许一级交易商参与可能令回购市场产生最直接的影响,而对联邦基金市场只会产生间接影响。

 

长期来看,美联储要想有效地降息,最终肯定会设置SRF,作为利率走廊上限。至于7月是否实行SRF也不确定,因为短期内,美联储可以下调超额准备金利率(IOER)以及隔夜逆回购协议(ON RRP)利率来引导市场利率下降。IOERON RRP利率降低了,金融机构融出资金的机会成本将下降,将会在金融市场上提供更多的资金,从而拉低市场利率。但是由于不存在利率走廊上限,美联储无法保证联邦基金利率处于目标区间。如果市场利率有突破联邦基金利率目标上限的可能,美联储只好利用SRF来降息。

 

2、国外经济形势一周综述


美国6CPI表现略强于预期,核心CPI环比增速创一年半以来最高,但CPI同比增速仍不及美联储目标。同时,美国6PPI仅小幅上涨,由于能源和其他商品价格连续两个月下降,抵消服务业的加速增长,导致PPI同比创近两年半以来最小增幅。具体数据方面,美国6月季调后CPI环比增长0.1%,高于预期0%,持平前值;6月核心CPI环比增长0.3%,创一年半以来最大增幅,高于预期0.2%及前值0.1%6月未季调CPI同比增长1.6%,持平预期,不及前值1.8%6月未季调核心CPI同比增长2.1%,高于预期和前值的2%。美国6PPI环比增长0.1%,好于预期0%,持平前值;6PPI同比增长1.7%,为自20171月以来最小涨幅,高于预期1.6%,但不及前值1.8%6月核心PPI同比增长2.3%,不及预期2.2%,高于前值2.3%6月核心PPI环比增长0.3%,高于预期和前值增长0.2%

 

美国劳动力市场依旧紧俏,职位空缺的水平没有太大变化,美国5JOLTs职位空缺732.3万,不及市场预期747万和前值744.9万,职位空缺率为4.6%。其中,政府部门的职位空缺减少5.4万个,其他服务业职位空缺增加7.7万个,在诸多行业中,降幅最大的行业是建筑业(减少6.5万个)、运输业、仓储和公用事业(减少6万个),以及房地产和租赁行业(减少4.9万个)。美国职位空缺数自今年1月创历史新高的762.5万后,开始呈现回落的态势,一定程度上说明美国劳动力市场供不应求的状况有所改善,但职位空缺数仍高于求职人数,显示劳动力市场需求仍较为强劲。

 

日本核心机械订单环比数据在5月超预期大幅下滑,该数据为衡量日本企业投资的先行指标,表明全球贸易局势紧张、全球经济增速放缓正对企业投资产生影响。日本5月核心机械订单环比下降7.8%,为四个月来首次下滑,并创八个月以来最大降幅。在一季度,资本支出支撑日本一季度GDP年化季环比增长2.2%,而全球经济放缓、贸易局势紧张等外部风险因素令企业投资承压,将影响日本经济增长。


3、汇率走势一周综述


美元指数上周下行0.45%收至96.8225。美联储主席Powell在国会证词表态偏鸽,市场对美联储7月降息的预期升温,美元指数走弱。上周欧元兑美元下行0.4009%,收报1.127;英镑兑美元下行0.3751%,收报1.2576


人民币汇率有所贬值。截至75日,美元兑人民币即期汇率收至6.8783,一周上行2BP;美元兑人民币汇率中间价收至6.8662,较前一周下行35BP;美元兑离岸人民币汇率收至6.8789,较前一周下行165BP12个月期美元兑人民币NDF收至6.9156,较前一周下行170BP


4、商品价格走势一周综述

4.1、商品指数涨跌不一

上周,南华商品价格指数涨跌不一。南华商品指数上行0.73%1491.69,分项中,南华贵金属指数下行0.51%;南华工业品指数上行1.04%;南华金属指数上行1.48%;南华农产品指数下行0.55%;南华能化指数上行0.33%。此外,CRB现货综合指数上周下行0.24%404.64


南华贵金属指数下行0.51%555.85。美联储主席Powell在国会证词表态偏鸽,市场预期美联储7月大概率降息,美元指数走弱,贵金属价格走强。但由于人民币兑美元汇率有所走弱,沪金价格走弱。


南华金属指数上行1.48%3391.77。终端需求相对较弱,钢材库存回升,利空螺纹钢价格。美联储主席鲍威尔发言偏鸽,美元指数走弱,叠加LME铜库存大幅回落,利多铜价。


南华能化指数上行0.33%1366.46。港口焦炭库存回升,利空焦炭价格。电厂日耗回落,煤炭库存有所堆积,利空煤炭价格。墨西哥湾风暴导致其海上原油产量减少三分之一,叠加美国原油库存超预期减少,利多油价。


南华农产品指数下行0.05%762.39。美国农业部7月供需报告下调年末库存,利多豆价。

4.2、国际黄金价格走高

上周国内国际黄金价格走势不一致,SHFE黄金价格下行0.42%,收于316.65/克;COMEX黄金价格上行1.8%,收于1417.70美元/盎司。美联储主席Powell在众议院金融委员会就美国半年度货币政策报告作证词表态偏鸽,市场预期美联储7月大概率降息,美元指数走弱,贵金属走强。

4.3、金属价格涨跌不一

上周SHFE螺纹钢价格下行0.48%,收于3965/吨。终端需求相对较弱,钢材库存回升,利空螺纹钢价格。截至712日,全国螺纹钢库存升至578.66万吨,全国主要钢材品种库存升至1183.68万吨,全国高炉开工率降至66.02%。上周DCE铁矿石期货价格收于873/吨,上行5.24%。铁矿石港口库存回落,截至712日,铁矿石港口库存降至11,413.51万吨,环比下行0.69%


SHFE铜价格上行0.84%,收于46670/吨。国内外铜价走势一致,LME铜价格上行1.05%,收于5960美元/吨;COMEX铜价格上行1.07%收于2.69/磅。美联储主席鲍威尔发言偏鸽,美元指数走弱,叠加LME铜库存大幅回落,利多铜价。截至712日,上期所有色库存中阴极铜库存降至14.52万吨;LME铜库存降至288,200.00吨。

4.4、能源化工产品多数下行

焦炭价格下行1%收至2118.50/吨。港口焦炭库存回升,利空焦炭价格。截至712日,全国100家焦化企业焦炭总库存下行至45.815万吨,国内110家样本钢厂焦炭库存小幅回落至455.25万吨,产能高于200万吨的100家焦化企业开工率升至84.14 %。整体来看港口库存回升7.9万吨,截至712日,天津港库存升至47万吨,连云港库存升至9万吨,日照港库存升至150万吨,青岛港库存升至256万吨。


动力煤价格上周下行1.32%,收于582.00/吨。电厂日耗回落,煤炭库存有所堆积,利空煤炭价格。截至712日,六大电厂日均耗煤量降至60.72万吨,六大发电集团煤炭库存合计升至1,835.30万吨,六大电厂煤炭库存可用天数升至30.23天;此外,秦皇岛港库存升至600.50万吨。


上周INE原油价格上行6.04%,收至458.2/桶。国际原油方面,ICE布油价格上行3.97%收至67美元/桶;NYMEX原油(WTI原油)价格上行4.75%收至60.47美元/桶。墨西哥湾风暴导致其海上原油产量减少三分之一,叠加美国原油库存超预期减少,利多油价。美国原油库存方面,截至75日当周,美国EIA原油库存减少949.9万桶,预期减少186.97万桶,前值减少108.5万桶;美国API原油库存减少813万桶,预期减少356.7万桶,前值减少500万桶。

4.5、农产品价格多数回落

上周,农产品期货价格多数回落。DCE豆粕期货价格上周上行0.14%,收至2808/吨。受猪瘟影响,国内下游需求压力仍不减,豆粕库存持续累积。截至77日,全国豆粕库存回升至83.77万吨,一周环比大幅上行4.67%。美国农业部7月供需报告下调年末库存,利多豆价。