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李湛:从SARS经验看武汉疫情对A股市场的影响路径

发表于 2020-02-05    来源于:李湛

  中山证券首席经济学家、研究所所长、中国首席经济学家论坛理事;  阳建辉  中山证券研究员;张雪杰  中山证券研究员 。  

   

核心提要:


若按中央是否介入、疫情是否得到有效控制作为分析疫情对A股市场影响的关键节点,目前武汉疫情处于已进入中央介入但疫情尚未完全控制或解除的第2阶段。参照非典疫情中央介入后至疫情解除期(2003-04-172003-07-02)期间的市场表现,以及当前A股市场走势的动态特征,我们认为,A股市场大概率将出现短期震荡反弹,中期维持箱体震荡。政策层面的融券业务限制卖出、五部委联合发声、市场流动性不断充实,以及股市运行周期中2700点为中期底部等论断,支持后续A股市场在短期内可能迎来反弹的观点。操作逻辑上,建议规避除医药生物行业之外的餐饮旅游等消费类行业,可以适当配置除影视传媒以外的成长类行业。      


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一、非典疫情进程剖析及其对中国A股市场的影响分析


(一)非典疫情进程与阶段性划分


非典疫情从发现至正式结束持续约7个半月,从确定病毒至疫情结束仅花约2.5个月。具体而言, 20021216日广东发现第1SARS病例,2003518日无新增非典病例, 200366日连续20日无新增非典病例,经历约5个月后,即2003416日,世界卫生组织确定非典型肺炎为SARS病毒。200372日广东最后3名非典患者治愈出院,全国已无非典型病例,非典型肺炎先后持续了接近7个月(SARS疫情关键节点如表1所示)。但需说明的是,若以中央政治常务委员会宣布全力以赴应对疫情为时间节点,中央介入至非典疫情完全解除仅持续约2.5个月的时间。


总结非典疫情从产生中央表态疫情解除所需的时间长短,我们发现如下现象:其一,若以结果为导向,SARS病毒由潜伏到个别病例出现,期间SARS病毒潜伏了多长时间,这个是个未知数;其二,SARS病毒引起的个别病例出现至中央表态重视,疫情已持续了近5个月;其三,有效控制疫情花费时间仅约为2.5个月。这说明政府,特别是中央政府的态度对疫情控制起决定性作用。其内在原因是:中国特色社会主义的制度优势以及其在疫情控制方面所显示出来的绝对效力与效率。


鉴于此,若基于政府特别是中央政府是否明确表态为疫情转折的关键时点,市场根据疫情爆发的不同时间阶段,将2003年的“非典”疫情分三个阶段,即疫情扩散期(200211-20032月)、疫情爆发期(20033-20035月)及疫情衰退期(20036-200372日)的划分思路存在偏颇性。


市场主流划分方式存偏颇性的根源在于忽略了如下客观事实:在人口高度密集以及SARS病毒传染性强等主、客观环境下,疫情能否得到有效控制,中央政府的态度与具体实施举措,对疫情防护与有效控制起着决定性作用。其原因是:其一,相对于疫情进展而言,受制于信息非对称性与避免民众恐慌等原因,省市级以下的有关部门存在避重就轻,刻意隐瞒等嫌疑,往往导致中央后知后觉;其二,中央召开会议,针对疫情做出具体表态,这本身就意味着疫情已经存在局部扩散,且医疗等资源已大概率步入局部区域 “拥挤期”;其三,中央表态具有督促效应与资源配置效应,可有效防止疫情进一步恶化。


据此,我们以中央是否介入、疫情是否得到有效控制作为分析疫情对A股市场影响的关键节点,将2003SARS引致的疫情分为三个阶段:介入前期(2002-12-162003-04-16)、介入后至疫情解除期(2003-04-172003-07-02)以及后疫情市场影响期(2003-07-032003-11-14)等三个阶段,剖析SARS疫情对A股市场的具体影响,特别是中央介入后到疫情解除期间,A股市场的动态特征,以期为当下新型冠状病毒对A股市场走势判断提供决策参考。


(二)非典疫情间期A股市场走势分析


兼顾数据的完整性与代表性,我们以上证综指为衡量市场走势的衡量指数,经分析发现:非典疫情期间(2002-12-162003-07-02期间),上证综指涨幅约为7.36%,且中央介入是市场逆向调整的拐点(详情如表2与图1所示),2003-04-07前的非典疫情期间,上证综指涨14.99%2003-04-172003-07-02期间,上证综指跌约6.63%。市场拐点出现在2003-04-07这一时点。其原因在于:首先,疫情由省市级上升至中央层面,市场关注度与重点度首次出现拐点;其二,在高度的市场关注下,前期积累的一系列与疫情有关的问题在短期内集中爆发,引发市场恐慌,这是市场抛压拐点出现的根本;其三,投资者恐慌本身存在惯性效应,在短期内对A股市场形成持续打压。

 

A股市场的动态表明,中央介入至疫情解除期间(2003-04-172003-07-02),上证综指在短期内出现量缩价跌,下跌后的市场出现稳量震荡反弹与稳量回调等阶段,整体构成箱体震荡,幅度仅约为-0.26%。从结构上看,非曲疫情在此期间对上证综指、深圳成指以及沪深300的影响基本趋同,这说明非典疫情对市场的影响是全面性冲击而非结构冲击。


后疫情影响期(2003-07-032003-11-14A股指数出现趋势性下滑,跌幅超12%。我们认为,除了非典疫情的惯性影响外,宏观调控周期转向所产生的影响也不容忽视。其中,最为典型的是:2003年下半年经济出现过热,中国人民银行于年823日宣布,从2003921日起,将存款准备金率由6%调高至7%,货币政策开始逐步收紧,宏观调控政策由宽松周期向收紧周期过渡。


我们还需关注一个重要时间节点, SARS病毒引起的首例患者出现在2002-12-162003-04-17中央宣布全面应对,2003-02-01为春节,中央介入的时点是在2003年春节过后约2个半月,非典疫情不存在春节剔除效应。


二、新冠病毒最新进程及其对中国A股市场的可能影响


(一)新冠病毒进程与目前所处的阶段


2019-12-08发现首例不明肺炎患者以来,截止至2020-02-04,新冠病毒已持续约2个月,目前国务院成立专家组与督查组,展开了一系列的关键举措,以防控与阻击疫情。典型进展有(具体详情请见表3):其一,首例病例出现不到1个月完成新型冠状病毒全基因组序列。其二,距首例新冠患者仅43个正常日(2020-01-20),国务院派专家组考察武汉疫情,并下达重视疫情与人民生命健康的指示。其三,仅46个正常日,武汉宣布封城,各省市接连宣布启动突发公共卫生事件;同时各省医疗救治队(包括但不限于陆海空医疗队)陆续驰援武汉。其四,启动雷神山与火神山医院建设(火神山于2020-02-02交付,由军方接手;雷神山计划于2020-02-05交付使用),以缓解日前医疗资源紧张所带来的治疗压力。其五,国务院宣布延长春节假期,各省市接连宣布延长复工日期。等等。


毋庸置疑,相对非典疫情而言,武汉新冠疫情的应对措施具有如下特点:中央介入时间早,距离首例新冠患者仅43个正常日,远早于SARS疫情的5个月;新冠疫情实时公开(公众在腾讯、微信、丁香园等媒体可实时观看全国、乃至全世界疫情情况);相关机构接受社会监督,做到完全透明与公开。这在国际上尚属首次。


疫情防控与阶段性成果方面,根据我们按中央是否采取举措、疫情是否得到有效控制作为各阶段的划分标准,目前武汉新冠疫情已进入第2阶段,即市场悲观情绪集中爆发阶段。其中,中央介入前期时间范围:2019-12-082020-01-19与介入后至目前(疫情尚未完全控制或解除阶段): 2020-01-202020-02-03。截止至2020-02-04,全国累计治愈人数超700,另据《长江日报》报道,根据初步测试,在体外细胞实验中显示,李兰娟团队发现阿比朵尔在1030微摩尔浓度下,能有效抑制冠状病毒,且显著抑制病毒对细胞的病变效应;达芦那韦在300微摩尔浓度下,能显著抑制病毒复制。这对抑制市场恐慌、防控武汉疫情有着重大的作用,有利于缓解或逆转春节后首个交易日尚未完全体现的悲观情绪,极大的提振A股市场信心。


(二)武汉疫情对A股市场走势可能的影响路径


SARS疫情介入前期相似,中央介入前期,即自武汉疫情首例患者发现至国务院下达重要重指示期间,沪深主要指都表现出不同程度的上涨,其中,中小板指、中证1000与创业板指的涨幅相对较高。中央介入日至2020-02-03日,市场情绪在短期内出现急骤恶化。受武汉疫情及其引至的悲观情绪集中爆发等因素的影响,上证综指在2020年春节前后1个交易日累计下跌超10%,在2020-02-03出现3209只票跌停,产生了真正的踩踏式系统性风险;截2020-02-04,上证综指近3个交易日的跌幅收窄至约9%,已释放武汉疫情前期积累的大部分悲观情绪。特别的,2020-02-04沪深指数出现明显的放量上涨,其中创业板指涨4.84%,中小板指涨3.67%,沪深3002.65%,上证综指与深证成指分别上涨1.38%3.17%,市场情绪相对前期有明显改善。


正如前所言,SARS疫情在中央介入至疫情解除期间(2003-04-172003-07-02),上证综指在短期内出现量缩价跌稳量震荡反弹稳量回调等阶段,量缩价跌后箱体震荡的幅度仅约为-0.26%。按照我们的划分标准,武汉疫情目前已步入中央介入,但疫情尚未完全控制或解除阶段,参照相似SARS疫情期间上证综指的市场表现,武汉疫情已经历A股市场缩量下跌,后期大概率将出现短期震荡反弹,中期维持箱体震荡。


政策层面,融券业务限制卖出、五部委联合发声、市场流动性不断充实已对冲疫情前期积累的大部分风险,若机构资金与北上资金未出现显著的边际缩量,后续A股市场在短期内可能迎来反弹。


从股市的运行周期看,上证综指目前基本接近或已然达到市场中期 2700 点左右的底,近期最低点达到2685.272020-02-04),创20194月以来新低。建议投资者坚持价值投资,以中等仓位等候后期市场反弹机会。考虑到消费的不可回溯性与2020年春节基本无消费的不可逆转等特性,建议规避除医药生物行业之外的餐饮旅游等消费类行业,可以适当配置除影视传媒以外的成长类行业。